概述

越秀房地产投资信托基金于2005年12月21日在香港联合交易所有限公司上市，为全球首只投资于中华人民共和国内地物业的上市房地产投资信托基金。越秀投资分拆旗下的优质商业物业,打包注入房地产投资信托基金(REITs),上市时共发售10亿份基金单位,其中越秀投资持有31.3%,越秀集团持有0.8%,其余67.9%为社会公众份额。以发行价每份3.075港元计,REITs在市场中共募集资金约20亿港元。2005年越秀REITs的上市对我国房地产行业来说具有划时代影响。越秀投资大胆启用新的金融工具与经营模式,开辟了房地产领域又一融资渠道,进一步促进了房地产实业与金融的融合。

数据来源：互联网，天风证券总结

越秀房产基金专注于主要作办公楼、零售、酒店、服务式公寓及其他商业用途的物业，并争取收购带来可观现金流及回报的物业，与物色透过营运优化取得更高收益增长的商机。

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现时的物业组合包括位于广州的白马大厦、财富广场、城建大厦、维多利广场、新都会大厦、广州国际金融中心及位于上海的越秀大厦七项高素质物业，物业产权面积共约74.3万平方米，分别位于中国广州市及上海市核心商业区域。物业类型包括服装专业市场、甲级写字楼、多功能商务写字楼、零售商业、酒店、服务式公寓等。越秀房产基金的管理人是越秀房托资产管理有限公司。越秀房产基金由在房地产投资、资产管理及证券市场领域拥有丰富经验的资深专业团队管理，透过积极管理资产及拓展业务，为越秀房产基金单位持有人带来长远稳定的投资收益。在房地产投资信托基金市场蓬勃发展之际，管理人致力成为专注于中国商业地产市场，具有持续性的资产增值能力、商业营运能力、资本运作能力，并处于行业领先地位的专业化资产管理机构。

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越秀REITs成立背景

1984年12月，越秀企业(集团)有限公司成立，属于广州市政府在香港设立的商贸企业。1992年12月，越秀集团旗下以房地产开发为核心业务的越秀投资有限公司(00123．HK，简称“越秀投资”)在香港上市。1997年1月，越秀交通有限公司(01052．HK)分拆上市。2002年12月，越秀集团与广州市城市建设开发集团有限公司(GCCD)进行资产重组，组成新的越秀集团。2005年12月，以大型商场和高档写字楼出租为核心业务的越秀REITs(00405．HK)在香港上市。

（1）越秀集团与广州城建资产重组

1992年，为了向商业地产转型打下基础，越秀集团将旗下的越秀投资在香港上市。由于投资商业地产的长期收益性和短期的高负债性，从1999年到2004年，虽然越秀投资的净资产额从66．29亿港元增加到72．34亿港元，但其资产负债率由36%升至43%；而且期间越秀投资的净资产收益率一直很低，2004年之前一直低于5%。与同期在香港上市的大型地产公司相比，越秀投资的平均负债率约为40%，而香港本地的新世界地产和新鸿基地产的负债率均在20%以下。

面对越秀投资的运营困难，2001年9月，广州市政府对越秀投资再次进行了资产重组，广州市政府将其持有的广州市城建集团的95%股权全部注入越秀集团，越秀集团是越秀投资的控股公司。然后，越秀集团对广州城建集团进行了资产重组。重组后，越秀集团间接持有了广州城建的优质资产(财富广场、城建大厦、维多利广场)的股权，另一优质资产白马大厦则由GCCD BVI（BVI:The British Virgin Islands;英属维尔京群岛海外离岸公司）旗下的白马合营公司持有。通过这一系统的重组，越秀集团成功获得了原广州城建的四处优质资产。

2002年12月，越秀集团又将其持有的全部广州城建集团的资产转给旗下的越秀投资。这样，越秀投资就通过GCCD BVI公司而间接持有了白马大厦100%的股权以及GCCD 95%的股权。通过这一系列的资产重组，使得越秀投资以50亿港元的价格获得了价值83．5亿港元的地产项目。重组后，越秀投资的土地储备面积由20万平方米升至420万平方米，增长了20倍。在建、待售、收租物业总楼面面积，由37万平方米增长至167万平方米，增长了3.5倍。

（2）重组后的越秀投资财务及经营状况

虽然“越秀投资”仅以约六成的价格从越秀集团获得了大量物业，但其所支付的50亿港元中，有20亿港元是通过借款而得，这样就使得越秀投资的负债率进一步升高，加重了财务负担及经营风险。从收购前的2000年到收购完成后的2002年，越秀投资的财务状况发生了如下变化：

a总资产由196．04亿港元增加266．85亿港元，增加了36．12%；

b总负债由131．19亿港元增加到199．75亿港元，增加了52.26%；

c净资产由64．86亿港元增加到67．10亿港元，仅上升了3．5%。

由以上数据可以看出，越秀投资在总负债增加了52.26%的同时，其总资产和净资产增加相对增长的非常慢，而且其总负债大约是净资产的3倍，不利于财务安全。这使得越秀投资难以进行再融资扩大企业规模和利润，于是越秀投资希望将部分优质物业分拆上市。在这样的背景下越秀REITs呼之欲出。

下图显示于最后实际可行日期紧接物业转让予BVI公司前的所有权架构： 

为对房地产物业组合包括的越秀投资集团进行内部重组，已设立房地产投资信托基金越秀房托基金。重组按以下方式进行。

越秀房托基金是根据管理人与信托人于二○○五年十二月七日订立的信托契约而设立。Holdco为信托人（以越秀房托基金信托人的身份行事）的全资附属公司。

于二○○五年十二月七日，Holdco、管理人及信托人与GCCD BVI（作为卖方）及越秀投资（作为GCCD BVI根据重组契约履行责任的担保人）订立重组契约，据此，Holdco同意收购各BVI公司全部已发行股本。Holdco根据重组契约就BVI公司股份须付的初步代价为4,014,180,000港元。

初步代价是根据BVI公司于二○○五年十月三十一日的合并有形资产净值2,972,767,000港元，加上于二○○五年十月三十一日的有关应付同系附属公司款项994,267,000港元及越秀投资于全球发售截止前将注入BVI公司的47,146,000港元计算。上述代价透过向越龙发行417,000,000个基金单位及向越秀投资交付承兑票据而取得。

向Holdco转让BVI公司股份于二○○五年十二月七日完成。于最后实际可行日期，越秀房托基金的全部基金单位为越秀投资间接拥有。

（3）越秀REITs筹备上市过程

香港最初的REITs条例规定只允许由香港本地的物业组成的REITs才能在香港上市交易。但在2005年6月，香港证监会修改了《房地产投资信托基金守则》，修改后的守则允许非香港的物业组合在香港上市交易。这为越秀REITs在香港上市扫除了政策上的障碍。

为满足越秀REITs在香港上市的条件，越秀投资分拆旗下的内地商业物业注入越秀REITs，包括其在广州的4处物业:财富广场、城建大厦、维多利广场和白马大厦。这4个商场项目均位处广州市区的黄金地带，是盈利能力和发展潜力都较强的优质资产。以白马大厦为例，其是中国十大服装批发市场之一，认知度高，效益可观，在四处物业中效益最好、估值最高，且在注入越秀投资之前就已经具备了良好的盈利能力。将大部分已培育好的、有较强盈利能力的资产注入越秀REITs，不仅为之扫清了境内资产向境外转移所存在的法律障碍，也节省了盈利能力培育和资产剥离的过程，为REITs上市争取了时间。

主要参与机构

数据来源：越秀房地产信托基金招股说明书

越秀房托基金上市时的架构及组织

下图显示（其中包括）管理人、信托人及租赁代理的基本架构及合约关系： 

基金管理人：越秀房托基金（越秀REITs），负责基金的投资及融资策略、资产增值、收购及发售政策，以及旗下物业的整体管理。

信托人：汇丰机构信托服务(亚洲)有限公司，是香港上海汇丰银行有限公司的全资附属公司。信托人受托对基金资金进行管理，保证资金的安全。

租赁代理：广州白马物业管理有限公司及广州怡城物业管理有限公司。这二家租赁公司将独家向越秀REITs提供租赁、市场推广及租赁管理服务。

物业顾问：仲量联行有限公司。当管理人有要求时，物业顾问就以下各项提供意见：物色及评估，并协助执行物业买卖；向管理人的职员提供资产管理及物业管理相关事项的培训；发展管理人的资讯科技实力及基础设施。

基础资产情况

越秀房产基金之物业组合包括白马大厦、财富广场、城建大厦、维多利广场、越秀新都会、广州国际金融中心及越秀大厦（2015年9月1日完成交易）七项高素质物业。各项物业之概览如下：

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注：

(1)于二○一六年六月三十日；
(2)不包括7,544.7平方米的泊车位及4,528.0平方米的会所及公建配套用房面积；
(3)不包括76,512.3平方米的泊车位面积。
(4)包括2,262.0平方米的酒店配套设施及避火层面积；
(5)不包括13,502.6平方米的泊车位面积及2,610.4平方米的特定用途面积（管理层办公室、业主委员会办公室、自行车停放处、避难层）。 

白马大厦位于素有中国服装名城之城的广州流花商贸会展区核心地带，毗邻广州火车站、广东省汽车站、广州市汽车站，地铁二、五号线交汇，交通极其便利。于1993年1月8日正式开业。经营面积6万平方米，由4层商场、5层写字楼、1层地下停车场组成。

广州白马服装市场汇聚全国各地服装厂商1100多家，主营中高端时尚男女品牌服装，坚持以“原创品牌、优质产品、一手货源、厂价直销”为优势和卖点。场内80%的商户拥有自主工厂，拥有独立的产品研发及生产能力，商家产品深受国内外市场的欢迎，辐射全国30多个省、市、自治区，远销美国、俄罗斯、中东、东南亚、西欧等七十多个国家和地区。市场日均客流量达5万人以上，透过白马这一平台年交易金额超过100亿元。

近年来，广州白马服装市场实施线上线下双轮驱动战略，大力拓展电子商务业务，全场开通免费WIFI服务，创建白马微信同步为采购商提供一手白马时尚资讯，推荐优质品牌及货源，无限商机随手掌控。

财富广场位于素有"广州华尔街"之称的体育东路，处于广州天河CBD区的核心位置，是广州地铁一号线体育中心站上盖物业，交通方便，南连珠江新城、北接天河北两大商业重地，地理位置得天独厚。项目总建筑面积逾8万平方米，由2层地下停车场、6层商业裙楼、1层空中花园会所以及两座分别为26层与36层的甲级写字楼塔楼组成，是广州天河CBD商业圈内少有的单纯办公式5A智能甲级写字楼。大厦内设银行、商务中心、大型会议中心、便利店、豪华会所，为大厦内的商务人士提供全方位、便捷的商务配套服务。

作为广州天河CBD区的标志性建筑，财富广场是世界大型知名企业地区性总部以及国内知名企业进驻首选，并获得“全国物业管理示范大厦”称号，在客户与行业中深受赞誉。大厦优质租户有：雪佛龙、花旗银行、AEON永旺、阳狮广告、班尼路、平安银行、携程网、华尔街英语、圣安娜等。

城建大厦位于天河北路与体育西路交汇处，面向天河体育中心，毗邻中信广场、维多利广场等地标物业。公交车站近在咫尺，距离地铁3号线、APM林和西站仅5分钟步行路程，周边餐饮及生活配套完善。项目总建筑面积逾7万平方米，由2层地下车库、4层商业裙楼以及28层高级写字楼组成，独有5,000平方米绿化广场，为大厦商务办公客户提供一个超大活动空间，是集办公、金融、商务及餐饮等功能为一体的综合性商用物业。

城建大厦现有多家知名企业进驻，包括易方达基金、浦发银行、泰康保险、通用磨坊、同程旅游、雷格斯、白马物业、兴业地产等驻场办公，裙楼设有英国、加拿大、西班牙等多国签证中心。

维多利广场位于天河路与体育西路交界处，地铁一、三号线交汇，占据天河CBD最繁荣核心地段，拥有成熟、浓厚的商业气氛。钻石型外观磅礴绚丽、富有时代感，是天河CBD的绝对商务地标。项目总建筑面积达14万平方米，由4层地下停车场、6层商场、1层空中花园会所以及两座分别为52层与36层的甲级写字楼组成。

商场以“国际快时尚体验式购物广场”为定位，于二〇一四年九月二十八日全新命名为“VT101”，主打时尚、年轻、乐活、潮流风格，引入了优衣库华南区最大最新旗舰店、adidas华南区全新形象旗舰店、时尚腕表品牌swatch广州地区超大店、以及最文艺的烤鱼“探鱼”等商户，集购物、餐饮、休闲、文艺于一体。VT101整体主打乐活风，将有机生态与现代装饰巧妙融合，让消费者在轻松乐活的氛围中享受美食与购物。

越秀新都会大厦位于中山六路与人民路交汇处，连接北京路、上下九及流花商圈三大传统商贸区，是地铁一号线西门口站上盖物业，交通极为便利。越秀新都会大厦于2007年投入使用，建筑面积逾8万平方米，由2层地下停车场、1层地下商场、6层裙楼商场、1层架空花园会所以及17层高级写字楼组成。大厦商场部分设有大型IT零售商场、餐饮配套、银行、休闲健身、教育培训等；写字楼每三层设一立体空中花园，为商务人士提供一片绿色休憩天地，另配有经济环保型空调设置方案，营造24小时自由办公空间，是一座集零售商场、高级写字楼、商务配套及会所等功能为一体的综合性绿色环保物业。

越秀新都会大厦现有多家知名企业进驻，包括中国银行、中国平安保险、天地国际运输（TNT）、安信证券、高山学校、伊藤忠商社、华瑞制药等。

广州国际金融中心位于广州市最具辐射力及吸引力的珠江新城CBD商务区，是广州市地标性的优质综合体商业物业。

物业处于核心商圈及城市中轴线的优越位置，地铁三号线、五号线及旅客自动输送系统（APM系统）交汇于此，45分钟即达广州白云国际机场，10分钟即达广州火车东站，45分钟即达南沙港快线，15分钟即达琶洲会展商务区，商务往来，快速便捷。

物业总建筑面积45.7万平方米，由地上103层、地下4层的主塔楼和28层的附楼构成，拥有58层的甲级写字楼，6层的零售商场，1700个车位的停车场，以及拥有344间客房的五星级酒店和314个单位的豪华服务式公寓。

越秀大厦位于上海市浦东竹园商贸区，距离小陆家嘴金融贸易区2公里。该物业竣工于2010年9月，包括一幢楼高25层（附设两层地库）的甲级写字楼，连同其零售部分及停车场，总建筑面积为62139.4平方米，可出租建筑面积为59528.9平方米（其中写字楼及零售部分为46026.3平方米），宏嘉大厦位处地铁2号线、4号线、6号线及9号线转乘点，周边有多项零售及配套设施，如银行、便利店及餐厅。

越秀大厦现有多家知名企业进驻，包括金砖（北京）国际、快快金融、德邦、苏宁控股、中航证券、理资堂等。

越秀REITs发行获益分析

发行REITs后，越秀投资一共获得了现金约33亿港元，并且仍持有越秀REITs30%的股权，依然处于相对控股的地位，可以继续受惠于越秀REITs上市后的业务发展。越秀投资在其公告中也提到，从越秀REITs得到的现金将用于降低自身的负债水平和利息支出，而且今后并不需要与越秀REITs合并报表，也就是说，越秀REITs因收购资产而产生的巨额债务不会影响越秀投资的负债水平。因此，发行REITs极大改善了越秀投资的流动资金及财务状况。

通过表2越秀投资发行REITs后的资产负债情况，可以看出，越秀投资发行REITs并用所得现金归还借款后，总负债由185.66亿港元下降到了152.66亿港元，总资本负债率由41%下降到了14%，而股东权益却由77.39亿港元上升到了97.39亿港元。其资产负债状况获得了较大的改善。不仅如此，越秀REITs未来还将继续发挥盘活越秀投资资产，增强流动性的作用。

表：越秀投资发行REITs后的资产负债情况 

在获得大量资金，改善财务状况的情况下，越秀REITs的发行还享受着税收的优惠。因为越秀投资通过下属的BVI公司持有四项物业,柏达、金峰、福达和京澳这四家有限公司均是BVI，BVI公司在中国内地和香港都享有税收优惠,给REITs带来了长期获益。

项目启示

（1）选取优质物业上市。像白马大厦，财富广场、城建大厦和维多利广场，这四个商场项目均是收租租金稳定，租金升值潜力大的优质物业资产。

（2）所有上市物业均通过BVI公司间接持有，为REITs带来了税收优惠和简单的结构，便于管理。

（3）选取的管理人为REITs内部聘请，减少管理人与投资人的利益冲突。越秀REITs的管理人为越秀房托资产管理有限公司，是由REITs的持有人自己管理资产，而不是从外部聘请管理人，可以有效的防止管理人与REITs之间的利益冲突。

（4）尽早筹备，缩短上市时间。越秀投资在资产重组完成之后，就开始筹备REITs上市。而且越秀投资在重组期间就为REITs的上市进行股权结构的调整，产权清晰，透过一些BVI公司间接持有物业，这都为上市筹备节省了时间。